【核心提示】:奧飛娛樂2020年6月12日強勢封板，后市研判從下面的分析開始。

斗魚虎牙合并后，收入將超過B站，和抖音、快手等位居同一級別。

大眾公用：通過控股子公司投資了斗魚。

奧飛娛樂：董事長參股斗魚。

1.多位知情人士稱，斗魚、虎牙的合并已在路上，推動其合并的建議由騰訊提出，具體細節未定。

2.推動斗魚虎牙合并的背后，是騰訊近年來對戰略投資企業的管理收緊，以及騰訊在PUGC（專業用戶生產內容）領域的焦慮。騰訊希望這部分用戶留在自己的生態內，但B站、抖音和快手正在吸引這部分用戶。

3.大鵝文化原CEO王宇陽和原COO王智開已經加盟B站。今年計劃投資18億元押注直播的B站，成為該領域巨大變量。

4.抖音（合并火山小視頻）的直播營收已經逼近，甚至在今年的某段時間超越快手。

今年4月，騰訊旗下全資子公司Linen Investment Limited宣布以約2.63億美元現金向歡聚集團購買虎牙約1652.38萬股B類普通股，交易完成后，騰訊將成為虎牙最大股東，且將合并虎牙的財務報表。這一情景或將在虎牙的最大競爭對手——斗魚身上重現。

近日，多位接近交易的人士獨家向新京報貝殼財經記者證實，斗魚、虎牙的合并已經在路上了，推動其合并的建議由騰訊提出，具體細節未定。“最快可能今年底、明年初，在這之前虎牙還將迎來新高層，以及新戰略目標”，虎牙內部人士李杰（化名）告訴新京報貝殼財經記者。

這背后是騰訊近年來對戰略投資企業的管理收緊，以及騰訊在PUGC（專業用戶生產內容）領域的焦慮。“從今年開始，騰訊也在加強對具有戰略意義的投資（控股）公司的控制力，比如騰訊音樂、閱文集團、Super Cell的并表，以及閱文集團管理層的更替”，騰訊內部人士陳康（化名）對新京報貝殼財經說。

“騰訊旗下缺一個PUGC平臺，用戶退出游戲后，去哪里知道新的游戲？在哪里繼續看游戲相關的內容？騰訊肯定是希望這部分用戶留在自己的生態內，但目前這部分用戶正被B站、抖音和快手吸引。”互聯網分析師唐欣對新京報貝殼財經記者說。

“需要警惕的是，游戲長視頻和游戲短視頻正在繞道包抄，搶奪用戶使用時長，然后是游戲直播的份額。”上述虎牙內部人士李杰說，騰訊要考慮的是如何增強旗下直播平臺的壁壘。

根據直播數據公司小葫蘆的信息，2020年3月斗魚、虎牙、B站、快手的禮物收入分別為9.74億元、8.18億元、10.05億元和17.49億元；2020年4月斗魚、虎牙、B站、快手的禮物收入分別為7.19億元、8.03億、8.92億元和19.05億元。也就是說如果斗魚、虎牙合力，恰好可以在直播行業與快手基本打平，并且超越B站一個身位，形成制衡。

控股：一場早已注定的“陽謀”

“騰訊用最便宜的方式，拿下了虎牙。”“上下游的關系，版權上的控制，從虎牙誕生起就是注定的。”上述虎牙內部人士李杰對新京報貝殼財經記者說。

游戲直播行業已經形成了從游戲版權、電競賽事到直播平臺、公會、主播及衍生品的產業鏈，這其中又以游戲版權和電競賽事為核心。一場知名電競賽事的直、轉播權都在數千萬級，甚至過億。騰訊掌握著游戲版權和電競賽事等上游資源，這也是騰訊能在虎牙上市前，“突擊”入股的關鍵籌碼。

2018年3月8日，騰訊在同一天宣布對斗魚和虎牙進行戰略投資，金額分別為6.3億美元和4.6億美元。2018年5月11日，虎牙登陸紐約證券交易所。從投資到上市，二者時間間隔僅2個月。

“從虎牙的角度，如果不拿騰訊投資，騰訊隨時可以從版權角度掐住它的脖子”，“就騰訊而言，不可能在短時間扶持斗魚‘打敗’虎牙，也不希望看著用戶流失，投資是最好的防御措施。這條賽道上不能跑出來一家公司，是騰訊沒投的。”南山資本創始合伙人何佳此前接受本報采訪時稱。

此外，交易對價非常劃算，根據招股書，在公開募股前，騰訊的4億美元換了虎牙39.8%的股權，并且兩年內可以增持至50.1%，也就是說虎牙當時估值僅有11.6億美元，而斗魚在當時的估值是25億美元。

除了成功“火線”入股外，騰訊還為日后控股虎牙拿到了“船票”。虎牙招股書披露，騰訊有權在2020年3月8日至2021年3月8日期間以當時公平的市場價格購買額外股份，以達到虎牙直播投票權的50.1%。

在上述條款剛到期的一個月，2020年4月，騰訊便行使了權利。事實上，騰訊最終控股虎牙有兩種實現路徑：一種是最后執行的，即騰訊出2.63億美元現金向歡聚集團購買約1652.38萬的虎牙股B類普通股；另一種是，虎牙給騰訊定向發行約3200萬新股，稀釋歡聚集團的股權，騰訊將花費約5.3億美元左右，歡聚集團無法直接拿到現金，虎牙會得到這筆融資款。

最終，歡聚集團“火速”同意了轉讓，騰訊也選擇了代價最少的方式，速度快得讓很多圈內人震驚。分析人士認為，歡聚集團之所以同意轉讓，除了虎牙上市時的約定外，這兩年歡聚集團旗下Bigo、Hago、Likee在海外多點開花，對虎牙的依賴逐漸減少，同時海外擴張也需要強現金流支撐。

至此，騰訊對虎牙持股比例升至36.9%，擁有50.9%的投票權。這成為推動斗魚、虎牙合并的基礎之一。

合并：斗魚、虎牙已在路上

分析人士普遍認為，本次斗魚、虎牙的合并，是最接近成功的一次。

股權上，騰訊已經依靠4月初的增持掃清了歡聚集團的“障礙”,同時成為斗魚、虎牙的第一大股東。公告顯示，截至4月3日，騰訊通過全資子公司持有虎牙36.9%的股權，擁有50.9%的投票權。截至3月31日，騰訊通過全資子公司持有斗魚38%的股權，擁有38%的投票權。?

業務上，騰訊長期擔任斗魚、虎牙的最大機構股東，無論在電競賽事、游戲推廣、主播管理上，都經歷了長時間的磨合，整合難度較小。據新京報貝殼財經了解，雖然斗魚、虎牙由騰訊戰投部門投資，但在騰訊互娛事業群（IEG）內早已成立了類似“直播中臺”的組織，用來統籌斗魚、虎牙和企鵝電競間的關系，并且限制主播在上述三個平臺的“跳槽”行為，負責人為IEG直播業務部總經理殷婷，此前她還一直擔任斗魚董事,今年年初才卸任。

另一個例證是，入駐虎牙的騰訊高管，都是負責具體業務的，而非負責財務或投資的。比如，被任命為虎牙董事長的黃凌冬，是騰訊互動娛樂集團的總經理，入職騰訊前曾擔任游戲公司第九城市副總裁；被任命為虎牙董事的許光，是騰訊互動娛樂集團的總經理，主管游戲發行；被任命為虎牙董事的蒲海濤，是騰訊總經理，主要領域是并購、資本等相關法律領域。

形勢上，經過多輪談判和心理建設，騰訊、斗魚、虎牙的管理層對合并的態度也在發生變化。

“對于騰訊而言，微視經過一年多對抖音、快手的‘仰攻’，無論在用戶量、內容生態還是技術體系上，都無法與對手抗衡，急需補齊PUGC(專業用戶生產內容)這塊短板。而斗魚、虎牙擁有豐富的主播資源，在內容運營上自成體系，只是缺乏流量入口，合并顯得順理成章。”直播行業投資人劉昊（化名）對貝殼財經稱。

“合并這件事，虎牙已經出局（指已被騰訊控股），陳少杰還在談判牌桌上”，上述虎牙內部人士李杰對貝殼財經說。而斗魚創始人兼CEO陳少杰曾多次回應稱，“合并的問題主要取決于大股東騰訊決策。騰訊對斗魚有很好的業務支持和資本幫助，也賦予了斗魚管理層很強的決策權和主導權。”

“斗魚的優勢在于其長期建立的生態，比如花大錢養一些不賺錢但有情懷的游戲，對主播的管理和風控，以及由二次元生態演變而來的社區文化”，曾在多家直播平臺供職的張力稱。不過他認為，由于地處相對安逸的二線城市，斗魚也存在人效較低的問題。

小葫蘆數據顯示，國內9.2萬頭部主播中，虎牙占據3.2萬，斗魚占據2.5萬，快手占據1.3萬，B站占據0.8萬。斗魚高管曾多次表示“前100位的大主播都已完成了五年合同的換簽，有的甚至與斗魚合資成立了公會。”也就是說，其他平臺想要在主播生態上超越，至少需要等本平臺培養起大量優質的主播，或者上述大主播過了與斗魚的優先續約期。另有數據顯示，斗魚和B站的用戶重合度在45%左右。

此前，騰訊曾至少兩次提出推動斗魚、虎牙合并的建議。

從事直播行業多年的資深人士王聰（化名）告訴新京報貝殼財經，早在斗魚赴美上市前（2018年底2019年初），騰訊曾試圖促成斗魚和虎牙的合并，原因是擔心斗魚上市沖擊虎牙股價，或者二者股價相互影響。但當時孵化了虎牙的歡聚集團董事長李學凌并不愿輕易放棄虎牙控制權，斗魚管理層也希望謀求獨立上市。

2019年四季度，快手游戲直播宣稱日活已經超過斗魚和虎牙日活之和，騰訊對快手的投資比例卻屢談不攏。這種情況下，騰訊再次提出促成斗魚、虎牙合并的計劃。這一次取得突破性進展，曾在用戶、主播、運營上激戰的斗魚、虎牙團隊，歷史性地坐上了同一張談判桌上。

變量：投資18億元押注直播的B站

B站正在成為游戲直播領域的最大變量。此前，B站一直被外界稱為“披著游戲外衣的視頻網站”，但近來B站業務進一步多元化，而多元化中較為突出的業務是直播業務。

B站的主要收入分別來自移動游戲、直播和增值服務、廣告、電子商務等，2019年四季度這四項業務分別占總收入的43.4%、28.4%、14.4%和13.7%，在全年中這四項業務分別占總收入的53.1%、24.2%、12.1%和10.7%，游戲仍占半壁江山。但在2019年四季度，B站來自直播和增值服務的收入5.71億元，較2018年同期增長183％。

如果說，去年年底強勢拍下S賽三年獨家直播版權，是B站發力直播的集結號，那么今年計劃投資18億做直播，則被寄予了擴大用戶量、豐富商業模式的希望。

上述直播行業資深人士王聰曾對新京報貝殼財經指出，B站拍下S賽三年獨家直播版權是為了做大直播用戶量，但電競賽事的用戶通常是苛刻且付費意愿較差的，如何承接這些用戶是B站需要面對的問題。

直播行業資深運營趙名（化名）則指出，B站今年重倉直播，也是為了飽和創作者的收入結構。“目前來講，無論是長視頻、短視頻還是PUCG（準專業內容生產），最終都逃不開直播的變現方式，因為平臺補貼不可能長久，廣告收入只有極少數創作者可以實現，電商帶貨則需要靠大流量。”趙名說。

但趙名認為B站做直播還有很長的路要走。首先，B站的視頻運營（編輯）和直播運營（編輯）是兩套人馬，但爭奪的推薦位置卻只有一套。其次，直播內容沒有設置主要的內容脈絡，和主站的關聯度不強，也沒有用收益邏輯去捆綁導流。最后，MCN在視頻和直播上的分工和收益也沒有明確分開。

不可忽視的是，B站已經不是原來的“小破站”，2019年第四季度B站月均活躍用戶達1.3億，同比增長40％，每季度的游戲收入也都接近10億規模。陳睿也在分析師會現場定下“小目標”——“我們設定的2020年和2021年的用戶增長目標，分別是月活達到1.8億和2.2億。”

同時，新京報獲悉，原大鵝文化CEO王宇陽與原大鵝文化COO王智開已經加盟B站，王宇陽擔任直播事業部的總經理，負責產品，直接向B站董事長兼CEO陳睿匯報；王智開擔任直播事業部的副總經理，負責運營，匯報給王宇陽。大鵝文化是知名游戲MCN機構，此前已與小象互娛合并。創辦大鵝文化前，王宇陽曾任職虎牙，負責Dota2和英雄聯盟的賽事內容，王智開曾是騰訊旗下企鵝電競運營負責人。

B站還在阿里和騰訊間也竭力保持著平衡，控制著自身投票權。這一切都讓B站成為了游戲直播行業中最不可控的“變量”。

強敵：快手、字節跳動環伺

幾乎在斗魚上市的前一天，快手公布了其游戲直播數據，截至2019年上半年，其游戲直播移動端日活躍用戶破3500萬，游戲視頻日活用戶達5600萬。這一數據引發投資人震動，這也間接導致斗魚股價上市即破發。

游戲直播被稱為快手攻堅南方市場和“K3戰役”（在春節前快手日活突破3億）的利器，去年其展開一系列動作，包括簽約頭部主播、引入地方公會、上線游戲類付費視頻等。值得注意的是，在騰訊投資后，快手游戲直播與騰訊在各項電競賽事上的合作也在增多。

但快手游戲直播是否堅不可摧？南山資本創始合伙人何佳在此前接受本報專訪時稱，“如果非要去做對比，那我覺得不光要關注日活用戶或者用戶增長量之類的數據，還要關注用戶訪問時長等要素，因為這些關于用戶屬性、用戶認知、平臺為用戶提供的直播內容質量的問題。”

新京報貝殼財經曾報道，春節后，快手調整了游戲業務的組織架構，原本分為兩個團隊的自研游戲和游戲直播，被調整為由自研游戲團隊全權負責，負責人為唐玉宇（音），而游戲直播原負責人林麟則管理其他直播業務。

“快手在游戲策略上，有些糾結和沒頭緒，字節跳動至少沒有搖擺”，上述直播行業投資人劉昊對新京報貝殼財經稱。曾在多家直播平臺供職的張力也對記者表示，希望快手加強在專業賽事、主播生態上的建設，但快手內部的態度卻是“感受到重要，但并不覺得是核心”。

另外一個值得重視的對手是字節跳動旗下的直播平臺，雖然騰訊已經通過切斷合作、訴訟等方式，嚴令禁止字節跳動旗下平臺直播騰訊的游戲內容。但字節跳動旗下平臺的直播收入卻呈現直線增長趨勢，團隊也都與游戲直播行業有著千絲萬縷的聯系。

據新京報獲悉，抖音（合并火山小視頻）的直播營收已經逼近，甚至在今年的某段時間超越快手的直播營收。具體而言，去年火山小視頻直播營收約100億元，抖音接近200億元，而快手去年的直播收入剛超過300億元。另據了解，火山小視頻的直播產品負責人正是前熊貓直播產品負責人，抖音的運營團隊則主要來自斗魚的秀場專區，也有部分熊貓直播和快手的前員工。

而且與斗魚、虎牙對游戲的推廣作用類似，游戲廣告在字節跳動平臺上的轉化效果十分突出。App Growing數據顯示，2020年一季度，游戲行業在抖音上的投放比例最高，2月份達36.79%，更有小游戲通過抖音2億播放量，轉化出1200多萬新用戶。

字節跳動旗下無大型重度游戲可直播的窘境也將在今年解決。據報道，字節跳動將在今年推出一款MOBA（多人在線戰術競技游戲）、一款SLG（策略類游戲）和MMO游戲（大型多人在線游戲），并已有游戲取得版號。屆時，字節跳動的短視頻、直播渠道，將和自研游戲形成合力，也將一改沒有游戲可直播的局面。

綜上，B站的突然入局，快手的強勢進攻，以及字節跳動對游戲業務的窺探，都成為騰訊加速整合旗下游戲直播平臺的動力。

（應采訪對象要求，文中李杰、陳康、王聰、張力、劉昊、趙名均為化名。）

新京報貝殼財經記者 白金蕾 編輯 趙澤 校對 陳荻雁

下一節內容我們再分析奧飛娛樂這只股票！